天风证券发布研报称，首次降息后，黄金胜率更高，主要由于经济走弱下衰退交易反复，避险属性成为金价上涨主要动力；而铜价则面临“软着陆”or“硬着陆”的博弈，短期内美联储降息预期差会对铜价造成一定影响，中期维度，需求衰退的程度或决定铜价的走势。展望后市，新旧范式共振支撑黄金价格中枢抬升，仍继续看好首次降息之后的金价表现和长久期下黄金板块的价值；铜需求悲观预期或已提前演绎，铜价年内下行空间或有限，中长期铜价中枢有望稳步上行。

天风证券主要观点如下：

历史规律：首次降息后，黄金胜率更高，铜价博弈“软着陆”or“硬着陆”

根据历史复盘结果，首次降息后：黄金胜率更高，主要由于经济走弱下衰退交易反复，避险属性成为金价上涨主要动力(但也需要警惕流动性危机导致的短期交易性踩踏)，此外衰退交易弱化后再通胀交易可能会接力，仍将刺激金价上涨。

铜价博弈“软着陆”or“硬着陆”，短期内美联储降息预期差会对铜价造成一定影响，中期维度，需求衰退的程度或决定铜价的走势。在美国经济“软着陆”的情况下，铜价震荡或上涨的概率更高；在美国经济“硬着陆”面临严重衰退的情况下，铜价下跌的可能性较大。而在整个降息区间，90分位成本线仍是较强的成本支撑位，一般只有在少数极端风险事件时铜价才会跌破90分位C1成本。

展望后市：黄金仍是年内胜率优选，铜需求悲观预期或已提前演绎

金价展望：黄金仍是年内胜率优选。一方面根据历史复盘的结果，首次降息后黄金半年内上涨概率较大，右侧降息交易强化，叠加衰退交易反复和潜在的再通胀交易，共同刺激金价上涨。另一方面，本轮黄金上涨存在新的定价因子，流动性扩张&地缘政治事件频发下，去美元化成为黄金定价的底层逻辑。金价上涨不仅仅是降息预期博弈的结果，新旧范式共同支撑金价走牛。因此，继续看好降息落地后的金价表现。

铜价展望：铜需求悲观预期或已提前演绎。今年3月以来，铜价持续攀升，而后伴随宏观衰退预期反复和铜消费压力，铜价自6月开始显著回落。天风证券认为，前期回落的铜价或已消化相对悲观的需求预期，近期下游消费在铜价回调的带动下已有所增长，铜价年内下行空间或有限。

投资建议：黄金的定价主要来自金融属性，而铜的定价光谱由金融属性和工业属性共同构成，长周期维度，铜和黄金都将受益流动性宽松，不同之处在于铜的工业属性定价取决于基本面的景气程度。

新旧范式共振支撑黄金价格中枢抬升，仍继续看好首次降息之后的金价表现和长久期下黄金板块的价值，建议关注：招金矿业(01818)、紫金矿业(601899.SH)、山东黄金(600547.SH)、山金国际(000975.SZ)、赤峰黄金(600988.SH)、湖南黄金(002155.SZ)、中金黄金(600489.SH)、中国黄金国际(02099)。

铜需求悲观预期或已提前演绎，铜价年内下行空间或有限，中长期铜价中枢有望稳步上行，相关公司有望受益，建议关注：紫金矿业、金诚信(603979.SH)、中国有色矿业(01258)、洛阳钼业(03993)。

风险提示：美国通胀超预期；美国劳动力市场放缓超预期；美国金融风险事件。